全球滞胀中国之策

2011-5-25 中宏数据库

副 标 题 中国人民大学经济研究所中国宏作 者 观经济分析与预测课题组 发布时间 2011-5-25 课题组名 中国人民大学经济研究所中国宏观经济分析与预测课题组 关 键 字

2008：本轮经济周期进入调整区间

2008年在外部环境恶化和国内调整的双重压力下，中国经济增长速度在外需增速大幅度回落的带动下将出现明显的回落，宏观经济开始进入本轮经济周期的下行区间。实际GDP向潜在GDP的快速回归大幅度缓解了实体层面的过热压力，但由于各种原材料价格和农产品价格的快速提升，中国面临的结构性价格上涨压力依然严峻。“经济大幅放缓”与“通货膨胀抬头”可能成为自2008年以来中国宏观经济下行区间的总体特征。

从上半年运行情况看，2008年宏观经济将出现以下系列的变化： 世界经济的周期性调整将成为引导中国宏观经济波动的核心因素之一，全球经济下滑和全球通货膨胀抬头将使中国在中期阶段面临外部环境持续恶化的挑战;

在国内贸易调整和世界经济减速的双重作用下，中国外部需求

存在调整过度的威胁，外需的过度回落通过“出口-投资联动机制”不仅会引起内需总量的收缩，而且可能导致内需结构的恶化;

汇率的调整以及国际资产定价的重构将导致中国国际资本流动的异样变动，投机资本的过度进入可能会加剧中国流动性过剩的困境; 在国际商品价格高涨、国内大宗商品紧平衡以及流动性总体过剩的多重压力下，结构性价格上涨将成为中国宏观经济在中期内必然面对问题，价格上涨的多元性以及国际输入性决定了目前价格治理的战略定位和措施存在巨大的偏差;

在部分行业利润率高企、房地产市场的反向调整以及灾害的需求创造效应的作用下，名义投资水平依然高位运行。但这些因素的短期性决定了2009年可能面临投资增速的大幅度回落，预示着中国宏观经济可能重蹈以往下行区间的调整模式——“短期小幅回落引领中期加速性衰退”。

结构性价格上涨将通过不对称效应打击实际消费的增长，“消费加速”与“消费升级”难以在“实际收入下降”、“经济大幅放缓”与“通货膨胀抬头”的下行区间得以实现。

震灾和雪灾通过“供给损失效应”和“需求创造效应”将对总供给和总需求带来不同的冲击，在短期内对中国宏观经济变量带来小幅影响，但不会影响宏观经济下滑的总体趋势。

2008年下半年，中国经济应当密切关注世界经济周期性的调整，重视外部环境中期恶化的严峻性，适当收缩汇率调整与贸易调整的力度;在做好各项救灾和灾后重建工作的基础上，密切关注房地产市场的反向调整带来的投资逆转;在正视结构性价格上涨的合理性与不对称效应的基础上，改变以往价格治理工具短期化和单一化的格局;在切实解决民生问

题的基础上，制定价格释放与价格治理的中长期战略;在适当放松财政的基础上，保持货币相机调整的能力;在加强国际经济协调的基础上，密切关注国际资本的流动，坚持以数量型货币工具调整为主，适时转换货币的工具。

基于上述各种判断，笔者预计中国2008年全年GDP增长达到10.4%，比2007年回落1.5个百分点，三大产业增速同时回落，其中第二产业出现大幅度回落达到1.9个百分点;名义投资增长速度较2007年略微上升，达到25.1%，但实际增速下滑明显;名义社会消费增长19.0%，高于2007年2.2个百分点，但实际增速轻微下滑;按照美元计价的出口增长速度达到19.0%，与2007年相比下降了6.2个百分点，进口增长25.2%，与2007年比提高了4.4个百分点，贸易顺差达到2588亿美元，与2007年比下降了34亿美元;货币增长较2007年出现下降，狭义货币供应达到18.5%，M2增长16.3%;而CPI持续上涨，达到7.1%。 警惕未来经济增速回落 三大产业增速同时回落

2008年中国GDP增长大幅回落，在总需求和总供给增速同时下降的过程中，产出缺口的快速逆转标志着中国宏观经济开始步入周期的下行区间。三大产业的增长速度和三大需求的增长速度同时回落说明了中国宏观经济调整依然具有十分明显的顺周期效应，未来宏观经济存在加速回落的风险。

2008年是中国宏观经济增速发生变异的一年，也是经济周期形态进行调整的第一年。全年经济增长速度预计为10.4%，比2007年回落1.5个百分点。导致这种变化的核心原因在于，总需求和总供给增长速度同时下滑，并且总供给与总供给增速下滑是不对称的。对于总供给而言，虽然有雪灾和震灾的影响，但在2003-2007年高速投资的作用下，其增

长速度依然保持较高的水平;对于总需求而言，外需大幅度下滑以及由此引发的实际投资增长速度的下滑将使其增长速度出现明显回落。这种速度总量和结构的变化是引发2008年宏观经济逆转的直接原因。 根据对GDP缺口的测算表明，2008年是实际GDP向潜在GDP快速回归的一年，也是中国周期变动的年份。2003-2007年间中国实际GDP年度增长速度均超过其自然增长率并且逐年加速，必然通过滞后效应大幅度提升2008年中国潜在国民收入水平。即使在2008年中国实际GDP增长10.4%而超过其自然增长率的预测条件下，中国国民收入相对缺口也将从2007年的正值逆转为2008年的负值而指示萧条经济景气。 从产业结构来看，2008年三大产业GDP出现整体同步回落的趋势。 受到雪灾、震灾以及农业生产资料上涨等因素的影响，第一产业出现回落，全年增长速度预计达到3.5%，较2007年、2006年分别回落了0.2和1.5个百分点，低于2003-2007年平均水平1.2个百分点。 受到出口回落，第二产业出现明显回落。第一季度增长速度受到雪灾影响出现大幅度下落，低于2007年第一季度1.7个百分点，但在工业产业利润持续高涨的作用下以及震灾产生的“需求创造效应”的刺激下，第二季度和第三季度会出现一些反弹，但是第二产业进一步提速可能会受到重新凸现的“煤、电、油、运”供应紧张的瓶颈约束，全年虽然会出现逐季回升的态势，但全年增长速度预计依然要低于2007年1.6个百分点，低于2003-2007年平均水平0.4个百分点。

第一和第二产业的回落将直接引致第三产业的增长速度的大幅度下滑，2008年第三产业增长速度较2007年回落2个百分点，仅为10.6%。 值得注意的是，宏观经济下滑不仅在三大产业中存在一定的联动性，而且在同时下滑的过程中，宏观的产业结构并不是得到优化，反而进一

步恶化，第二产业占GDP的比重将提高0.04个百分点，第一产业和第三产业分别要下降0.03和0.01个百分点。

在三大产业增速同时回落的同时，有效需求的三大组成部分也出现同步增长速度回落的态势，其核心原因就在于在外需下滑的引领下，在“投资-出口”联动机制和“通货膨胀-实际收入”联动机制的作用下，实际投资和实际消费的增速顺势进行回落。这充分表明，以往各个周期中所存在的宏观经济顺周期调整效应依然存在，这预示着本轮经济下调可能延续以往周期中所存在的“短期小幅回落引领中期加速性衰退”。 外需形势严峻

在世界经济周期与本国调整的双重作用下，净出口的大幅度回落将引领中国宏观经济的下滑，而国际资本的异常流动将增加中国宏观经济的难度和不确定性，在内部结构刚性严重存在的情况下，外需的过度调整将引发宏观经济总量收缩和结构进一步恶化的问题。 2008年中国进出口变动情况将基本延续2007年10月以来的态势，进口增长速度高于出口增速(除2008年3月)，这导致净出口总额同比增长速度下滑，2008年1-4月累计我国贸易顺差为579.98亿美元，比去年同期净减少53.18亿美元;而4月当月的进出口总值为2207.36亿美元，同比增长23.9%，增速低于去年同期0.4个百分点。其中，出口额1187.07亿美元，增长21.8%，增速低于去年同期5个百分点;进口额1020.29亿美元，增长26.3%，增速高出去年同期5个百分点。预计2008年贸易顺差为2588亿美元，比2007年下降了34亿美元。事实上，正是外需大幅度的下滑引领了中国宏观经济的下滑，并成为中国宏观经济大幅度下滑的首要原因。考虑到汇率变动的因素，2008年净出口增长的下滑将直接导致中国经济增长下滑0.83个百分点，占中国经济下滑的56%，对中国

经济增长的贡献率为-8%。如果考虑出口增速下滑带来的投资增速下滑的因素，那么出口下滑可以说明2008年经济下滑90%左右。 但值得注意的是，中国外需可能存在进一步恶化的可能。 首先，在各种表象因素和深层次力量的作用下，世界经济的持续下滑将使中国出口增速加速下降。

从前面分析可以看到，目前世界经济的下滑并不是由于次贷危机和商品价格上涨所带来的短期冲击的产物，而是世界经济往下行区间进行周期性调整的产物。因此，2008年只是世界经济下滑的开始。具体而言，世界经济进一步下滑的原因包括：美国次贷危机对美国实体经济的冲击没有见底;次贷危机对欧元区的冲击刚刚开始，英国经济的下滑和板块对美国经济的反映基本要滞后6个月以上;由于美元持续下滑和国际商品价格持续上升带来的国际贸易冲突也刚纳入各国应对措施之中;“全球化红利”递减、“新技术扩散效应”衰竭以及“全球不平衡的逆转”都刚踏上周期变化的轨道;在国际投机资本作用下的大宗商品的供求关系将长期处于紧平衡状态。

由此我们可以得出的结论是：包括美国、欧元区以及亚洲板块在内的中国主要的贸易伙伴国的收入将持续下滑;世界结构性价格上涨将在中期内持续存在。

根据我们的计量研究结果表明，中国的出口，不管是分类别还是分出口目的地，除了少数例外，总的来说都对国外的收入变化有很大的弹性——在主要三个出口市场上，中国出口额的收入弹性都大于1。并且，对美国和欧洲出口的收入弹性都远大于1，分别达到7.18%和13%，即美国与欧洲经济每下滑1个百分点，那么中国出口在其他条件不变的情况分别下降下滑7.18个百分点和13个百分点;加工贸易与一般贸易出口

都有很高的收入弹性，分别为5.68和3.98。这就意味着中国的出口增长很大程度上是为国外的需求所拉动，容易受外部经济周期的影响。所以当世界经济增长持续放缓时，对中国出口需求的增长速度将会持续下降，甚至出现绝对额的下降。

其次，汇率-贸易传递机制的3种特性——“滞后性”、“累积性”与 “阀值效应”决定了中国人民币进一步加速升值将导致出口增速加速性回落，人民币升值速度存在加速过度的问题。

自2005年7月21日汇改以来，人民币对美元升值14.4%，对欧元升值8.93%，对日元升值8.81%，对港币升值16.36%。这种大幅度升值使2007年8月成为进出口增速的逆转点。在很多学者看来，2005年7月21日到2007年8月中国贸易变动的规律好像支持现在流行的“汇率无关论”，即由于微观主体的调整，汇率波动对贸易的影响可以忽略不计。但这种看法严重忽视了汇率-贸易传递机制的3种特性：一是滞后性;二是累积性;三是“阀值效应”，即汇率变动到某一临界点时，市场主体会突然进行大幅度调整。我们分报告的研究充分说明了这些特征。中国的出口几乎毫无例外地对以实际有效汇率来表示的相对价格有很高的弹性，远大于1——对美国和欧洲的价格弹性(实际汇率弹性)分别高达11和6;給定其他条件，实际有效汇率每上升1%，各类出口额至少下降4.7%(加工贸易出口)，最多下降达17%(初级产品)。这也证实了中国出口商品的竞争力主要由价格优势体现的特征。由于相似的替代品众多，只要出口商品的相对价格小幅上升，就会导致对中国出口的需求数量大量减少，因而出口显著减少。计量表明，2005年的汇率改革则使得中国各类出口的增幅至少下降了5%。

与此相关联的是主要货币之间汇率的调整，特别是美元的贬值，可

能在影响中国贸易结构的基础上，影响中国的贸易总量。中国贸易结构对于汇率的变动是十分敏感的，人民币对欧元的升值由于欧元对美元的大幅度升值而部分抵消，这导致我国进出口贸易都偏向欧洲和其它发展区域。这种变化由于美国贸易权重过大而出现总量增长幅度下滑。正是基于这种判断，如果人民币持续进行加速升值，而美元对其它货币持续进行贬值，那么中国净出口下滑的趋势将进一步恶化。

再次，内部需求的刚性和国内贸易的顺周期性调整将导致进口增速进一步扩大。

进口进一步提高的核心原因在于，中国进口需求刚性在最近5年内随着进一步的工业化而大幅度提升;2003-2007年我国连续的高投资-高增长将对进口形成持续的高额需求;中国进口价格指数的大幅度提升以及进口价格弹性的下降将使美元标价的进口总额大幅度上升;美元走软使中国的进口需求将进一步提升。

上述这些因素决定了未来中国外需调整的过度和存在持续恶化的可能性，而这在中国内部产业结构和需求结构具有刚性的前提下，可能对中国宏观经济带来不利的冲击。在总量上，如果消费水平和投资水平无法大幅度提高，那么外需的持续恶化和过度调整只能意味着总需求的持续下滑和经济的低迷。在结构上，如果内需要弥补外需的下滑，短期调整的模式就是扩大投资，而投资在生产资料和原材料供给紧张的状况下只能引致大规模的进口，导致外需进一步的恶化，中国经济增长的模式可能不是投资、出口与消费联动型增长模式代替了投资与出口推动型增长模式，而是投资单一推动型增长模式代替了投资与出口推动型增长模式。这可能导致增长的进一步恶化。例如，由于出口对于重工业和轻工业制成品的影响不同，2008年前2个月的出口回落，直接导致了重工业

与轻工业增长速度缺口扩大。2008年1-2月重工业增加值增长率达到17.4%，而轻工业为12.1%;缺口为5.3个百分点，而2003-2007年高涨期间的平均缺口仅为3.3%。

正如本课题组在2007年“财富结构快速调整的中国宏观经济”中所分析的那样，适度调整中国外部不均衡是中国宏观经济调整的任务之一，但这并非意味着中国必须简单地从“不平衡战略”转向“平衡战略”，适度的经济不平衡在中国目前的经济发展阶段依然具有十分重要的战略意义。

另外，在分析贸易收支过程中，我们还必须高度关注国际投机资本的利用贸易进出口流入和流出我国对贸易收支的影响。在国际资本大举进入中国的状况下，利用贸易季度波动规律所测算的2008年1-4月的“假贸易”规模可能高达100亿美元左右。如果该方法具有可信性，那么中国外需变化的情况更应当成为宏观经济关注的焦点。 固定资产投资增速可能下滑

在部分部门利润水平依然较高和房地产市场的反向调整等因素的作用下，中国名义固定资产投资增速依然维持在较高的水平，但实际增速下降明显。未来固定资产投资价格的持续高涨以及上述各种因素的短期性却意味着中国固定投资可能在2009年进入加速下滑区间。

根据测算，2008年固定投资名义增速将与2007年基本持平，1-4月同比增速达到25.7%，全年同比增速预计达到25.1%。但是考虑2008年固定资产投资价格大幅度上涨，由2008年的4.5%加速上涨到今年第一季度的8.6%，2008年的实际投资增速应该会出现大幅度下滑，全年较2007和2006年分别下滑4.8和3.4个百分点。这是仅次于外需对中国经济增长回落的第二大因素。2008年中国的投资为何会出现这样的变化，

未来还可能发生什么变化呢?到底会发生什么样的变化?

第一、利润率的波动是影响投资的核心因素，利润增长率的下滑决定了实际投资增速的下滑。

2008年1-2月的工业利润增长率为16.5%，不仅低于2007年36.7%的增长率20.2个百分点，远远低于2000-2007年35.84%的平均利润增长率19.34个百分点，也低于2003-2008年34.22%的平均增长率17.72个百分点。一般认为，利润回落的核心原因就在于，石油加工及炼焦由于石油价格大幅度上涨导致由2007年1-2月盈利156亿元变为亏损206亿元。如果剔出该行业，2008年1-2月的利润增长率为32.86%。如果再剔除受到雪灾严重影响的电力行业(电力行业由去年2007年同期利润增长率66.7%，变为2008年1-2月的-61%)，其它行业实现利润同比增长37.5%，上升6.1个百分点，总体工业利润的增长率依然处于较高的水平。这是2008年第一季度名义固定投资增长速度达到25.7%的核心原因。 但是，如果我们参考其他几项指标，我们会发现，在剔出石油加工及炼焦和电力行业之后，其他行业的利润可能存在不实的问题。一是从上市公司的毛利率来看，2008年一季度17大主要行业毛利率合计为16.69%，剔除石油和天然气开采业后为17.62%，剔除电力、煤气及水的生产和供应后为16.82%，剔除石油、电力后为17.84%，而去年同期则分别为17.15%、17.52%、16.94%、17.27%。在销售收入增长回落的前提下，利润增幅难以达到37.5%;二是从工业增加值的变化情况来看，2008年的工业增加值增长率1-4月仅为16.22%，低于2007年水平高达2.3个百分点。从中国利润增长率与工业增加值同步增长的规律来看，2008年的利润增长率应当较2007年出现明显回落。因此，解释其他行业利润依然高速增长的一个重要原因就是，很多企业在2007年隐藏的许多利润于

2008年反映在帐面了。所以，如果考虑这种因素，我们可以得出，即使剔出了两个特殊行业，中国整体利润增长率依然存在明显的下滑。从4月份财政收入增速下降7.7个百分点、企业所得税同比下降11.9%，比上月回落11.7个百分点的情况来看，中国企业利润的确进入了下滑区间。2008年是中国告别“高利润时代”的拐点。

第二、固定投资价格、原材料价格以及动力价格大幅度上升提高了固定资产投资的成本，从而制约了实际投资的增长。

2008年，与固定投资相关的价格指数发生了巨幅增长，PPI由2007年的3.1%上升到2008年1-4月的7.2%，原材料、燃料和动力购进价格指数由2007年4.4%上升到2008年1-4月的10.3%，而固定资产投资价格指数由2008年的4.5%上升到2008年1-4月的8.6%。

第三、在“出口-投资联动机制”的作用下，出口增速的大幅度回落将导致投资的回落。

正如本课题组在2006与2007年度报告分析的那样，中国宏观经济作用机制中，并不是单纯的投资推动了出口，更不是产能过剩导致了出口被动的增加，而是出口的增加导致出口收益的增加，进而导致投资的增加，而投资增长又在供给上给予出口的支持。因此出口与投资之间存在着联动关系。2008年出口增长速度下滑6.2个百分点，必定带动投资增长的回落，虽然这种回落具有一定的滞后期，不会在2008年上半年出现，但它可能引发下半年以及2009年投资的下滑。

第四、由于价格形成机制的问题，在利润大幅下滑的重挫下，“煤、电、油、运”等传统瓶颈产业的供给约束将重新凸现。

由于缺乏有效的“煤电联动机制”以及“国内-国际油价联动机制，电力行业和石油加工及炼焦行业的利润在原材料价格大幅上涨的冲击下，

出现巨幅亏损。这直接导致电力和成品油供应紧张，从而制约工业生产和固定资产投资。 据国家电网统计，当前国网系统内直供电厂煤炭库存2087万吨，较去年同期下降约617万吨;公司经营区域存煤低于3天的电厂超过62座，涉及发电容量约6186万千瓦;缺煤停机容量合共269万千瓦电煤市场价也还在持续攀升。以秦皇岛动力煤平仓价格为基础，年初至5月26日，大同优混、山西优混、山西大混、普通混煤的涨幅分别达到29.82%、30.19%、26.60%、22.35%。另外，全国市场5500大卡以上动力煤涨幅也达到10.69%。在目前全局性通货膨胀压力很大的环境下，国家以价格管制为主的治理措施决定了这些行业由于定价机制的不合理将面临长期的生产激励不足的问题。

同时，受到雪灾和震灾的影响，各项运输也会受到不同程度的影响，虽然该影响程度是短期的。

第五、信贷的进一步收缩也将引起投资的进一步收缩。

除2008年1月外，贷款同比增长速度大幅度下降，2-4 月较2007年同比下降幅度分别达到1.26、1.30、1.63个百分点。这种信贷收缩虽然对应付通货膨胀有十分重要的必要性，但是对企业投资的影响是很大的。这集中体现在，固定资产投资资金来源中贷款的比重持续下降，比重不到15%，大部分依赖于自有资金;企业的经营性现金流大幅度下降，以扣除2008年一季度新上市公司以及金融和中石油(10.,-0.02,-0.19%)后的全部A 股公司为样本计算，2008年一季度企业经营性现金流较去年同期下降了.2%，而筹资性现金流大幅增长近200%，投资性现金流仍然保持了净流出的状态且规模略有扩大。

第六、房地产投资的反向调整可能是影响中国固定资产投资的核心因素和中国宏观经济下滑的焦点。

房地产投资占中国固定资产投资的比重达到20%，同时由于该行业的辐射性很强，对其他行业的投资具有决定性的影响作用，因此，房地产投资的变化在很大程度左右着中国固定资产投资增速的变化。2008年上半年名义投资速度接近26%的一个重要原因就是房地产开发投资提速。1-4月，全国完成房地产开发投资6952亿元，同比增长32.1%，增幅同比提高4.7个百分点，与此同时，今年1-4月，房地产开发土地购置面积10176万平方米，同比增长11.1%，增幅同比提高11.7 个百分点;完成土地开发面积8065万平方米，同比增长5.9%，增幅同比提高1.3个百分点。房屋施工面积1788万平方米，同比增长25.4%，增幅同比提高4.1个百分点，其中，新开工面积32970万平方米，同比增长20.4%，增幅同比提高5.7个百分点。因此，房地产快速投资可以支撑中国固定资产投资名义速度不会下滑。

但是，房地产开发投资在房地产价格徘徊，房地产企业开发投资资金紧张以及房地产销售面积不断下滑的环境中进行加速，却蕴含着房地产市场面临着深度的反向调整。 2008年1-4月，全国商品住房竣工面积8448万平方米，同比增长20.2%，增幅同比提高10.3个百分点;销售面积136万平方米，同比却下降了4.0%，增幅同比下降20.6个百分点,其中，现房销售面积3438万平方米，同比下降11.9%，增幅同比下降16.2个百分点;期房销售面积10226万平方米，同比下降1%，增幅同比下降23个百分点。虽然4月70个大中城市的房地产价格同比上涨了10.1%，但深圳、三亚、泉州、合肥和广州等城市却面临房地产价格不断下挫的压力。这些数据集中反映了以下几个方面的信息：房地产捂地牟利模式被资金链过紧打破;房地产在需求下滑情况下供给大幅度增长，预示房地产价格将面临整体下滑的可能，房地产企业的投资收益将进一步下滑，资金链

将进一步收紧;房地产市场将出现大整合。而这些变化则预示着2008年下半年以及2009年将迎来房地产投资和价格双双下滑的局面。而这对中国经济的影响是十分严重的。

结合上述分析，我们可以看到，2008年名义固定投资速度维持的格局将在2009年被打破，利润的下降、投资成本的提高、房地产市场的反向调整、出口的进一步下滑和瓶颈产业的出现，2009年中国固定投资可能面临名义增速和实际增速双双下降的局面。 世界经济告别“大缓和”的黄金时期 外部环境将面临短期恶化的危险

从表层看，美国次贷危机、能源和国际大宗商品价格上涨将使世界经济在短期内陷入经济增长放缓和通货膨胀抬头的困境，2008年中国宏观经济的外部环境将面临短期恶化的危险。

2008年，美国次贷风波对世界经济增长的滞后负面影响已经显现。美国经济从去年的2.7%的增长速度下滑到2008年一季度的0.9%，房地产销售率以及消费增速等实体经济指标处于不断下滑状态，失业率从4月份的5.0%急剧攀升至5.5%;欧元区经济增势拐点已现，一季度的增长速度同比下滑0.7个百分点;而亚洲板块，一季度经济增长回落高达1.4个百分点。所有机构对世界经济和各大经济板块的增长速度的预测都大幅度下调。

与此同时，受美元贬值、过剩流动性的投机炒作以及供求关系变化等因素影响，全球石油、有色金属、农产品(17.02,0.01,0.06%)等国际原材料及大宗商品价格延续2003年以来的态势，出现了加速攀升。截至5月底，石油价格上升了26%，达到历史最高点139美元/桶;美国出口小麦价格上涨了17.3%，达到440美元/吨;泰国出口大米价格上涨了54%，达

到562美元/吨。

这些价格的飙升，导致世界CPI和PPI出现普遍大幅度上涨。2008年全世界CPI同比上涨率从1月的3.9%，升至3月的4.1%;美国4月份的PPI从去年的3.8%上升到6.9%，CPI从去年的4.1%上升到4.3%;美国CPI上涨率在4.0%以上，欧元区从1月的3.2%升至4月的3.6%，英国从2.2%升至2.5%;发展中国家CPI平均上涨率从1月的7.6%升至3月8.4%，其中包括越南在内的部分国家通货膨胀率超过了20%。 在价格飙升和经济增长放缓的同时，部分国家的失业率出现了恶化的迹象。例如，2008年1月至3月，美国非农就业人数分别减少7.6万、7.6万和8万人，失业率分别为4.9%、4.8%和5.1%，其中3月的非农就业人数降幅创2003年3月以来的新高，失业率创2005年9月以来的新高。

全球滞胀抬头

从深层次看，在新技术扩散效应下滑、全球化红利递减、全球流动性过剩以及全球不平衡难以持续等内在因素的作用下，世界经济将于2008年告别“大缓和”的黄金阶段，进入本轮世界经济周期的下行区间，经济的回落和通货膨胀的抬头将使全球滞胀的威胁加剧。中国宏观经济所面临的外部环境恶化不是一个短期问题，而是一个中期问题。 正如大量研究机构所预测的那样，世界经济将在短期出现增长回落和通胀抬头的现象。但是，这种增长的回落和通胀的抬头并不是一种临时的短期现象，而是一种十分深刻的周期性调整。世界经济将由2003-2007年的高涨阶段进入全面下滑的阶段。

世界近30年的周期变化大约为9-10年，即1982-1991年、1992-2001年、2002-2010年，因此，2008-2010年处于经济周期2002-2010的下行

区间，其核心特征就是，经济增长不断下滑和通货膨胀开始抬头，世界滞胀威胁加剧。

目前世界经济增长下滑与通货膨胀抬头并非一个短期现象，而是一种十分深刻的周期性调整，其核心原因在于，次贷危机与商品价格上涨只是世界经济增长下滑与通货膨胀抬头的导火索和表象因素，决定世界经济周期的三大核心力量——“新技术扩散效应”、“全球化红利”与“全球经济不平衡”都在发生转折性的变化。

首先、世界技术创新的周期和扩散效应的作用规律决定了以信息技术为主题的新技术扩散效应步入下滑期，世界经济将告别“高利润时代”。 新技术是决定世界经济大周期变更的核心力量。上世纪90年代以信息技术为核心的新技术使世界经济进入高增长和低通胀的“宏观大缓和”时期。但是，这种来自信息技术创新的增长动力在全球化和各行业渗透中开始步入“扩散效应”的衰退期，生产效率增长速度开始下降。这在全球创新的火车头美国反映十分明显。资料显示，新技术在1995年发生巨大作用，单位小时产出增长率、全要素生产力在1995-2007年都处于不断提升阶段，但是，2006-2007年却出现大幅度下降，与此同时各项财务指标在2004-2007年期间开始出现不断恶化迹象。这说明美国经济衰退并非“次贷危机”等表面因素，而是技术创新效应和扩散效应开始处于衰减的阶段。这不仅标志着本轮世界增长根本动力的衰竭，更为重要的是它宣告了世界经济告别了新技术创新与快速渗透阶段，世界经济周期开始进行大幅度调整。

其次，来自全球资源再配置效应、规模经济与专业化效应难以抵消原材料价格上涨带来的冲击，世界PPI-CPI 缺口的全面收窄，全球化红利进入递减区间，世界经济将在能源和原材料价格高涨的冲击下告别“低

通胀时代”。

全球化是引导世界经济周期的另一个核心力量。在21世纪初，这种力量将中国、印度以及前社会主义国家卷入了国际分工的浪潮之中，使资源在全世界范围内重新进行配置，并创造出巨大的“全球化红利”。这集中体现在以下几个方面：第一，中国和印度等发展中国家的大量闲置人口纳入全球生产体系之中，使世界生产的劳动力成本大幅下降;第二，美国等发达国家的新技术在全球市场的作用下快速向全球扩散，使全球技术水平大幅度提高，单位产品总成本大幅度下降;第三，制造业和金融服务开始分别在以中国和美国等领头羊的两极中进行专业化生产，从而使世界制造业与服务业产生了巨大的规模经济与专业化效应。这些力量使世界经济在新世纪以来出现“高增长、低通货膨胀”的黄金期，同时也导致在2003-2007年出现生产资料价格与工业品价格高涨与居民消费价格低迷的局面，PPI与CPI之间的传递率达到历史最低点，其正向缺口不断扩大。但是，这三种效应不可能长期持续，世界经济一体化、市场化以及专业化的基本完成将意味着“全球化红利”进入递减阶段，能源和原材料价格高涨的持续冲击将逆转PPI与CPI之间较低的传递率，PPI与CPI之间的正向缺口必将在不断缩小中向负缺口变化，2008年就是PPI与CPI缺口逆转的临界点。这表明“全球化红利”的递减难以消化目前能源和原材料价格高涨的持续冲击，世界将告别“低通胀时期”。 再次，不平衡问题难以维持，以相对价格调整和汇率调整为主导的调整力量必然通过次贷危机等事件为导火索，对世界经济不平衡进行反向调整，世界将告别“贸易流量大幅度增长时期”。

世界不平衡问题在近5年来出现极度恶化的趋势。但这种趋势不可能进一步持续。因为在以纸币本位的后布雷顿森林体系中，不平衡的扩

大必将意味着以美元为主体货币的国际流动性过剩，而过剩的流动性必须寻找其载体和恰当的发泄渠道，这决定了各种金融泡沫、房地产泡沫以及大宗商品价格的上涨就成为必然的现象。而这些泡沫的破裂就意味着世界经济不平衡问题已经达到了它的极限，世界经济必须通过不平衡两极各自储蓄-消费结构的调整来逆向调整全球的不平衡。

美国次贷危机的爆发证明美国过度消费与依靠消费拉动经济增长的模式将不能持续，而各种原材料价格和大宗商品价格的暴涨也意味着亚洲过度储蓄与依靠投资拉动的经济增长模式难以为继，两极贸易赤字和顺差的收缩势在必行。因此，我们可以看到，2007年美国贸易逆差为7085亿美元，比2006年下降了6.5%，这是在连续5年创下历史最高纪录之后的首次下降，而亚洲区域的顺差于2007年的最高点开始下滑。2008年3月份美国商品和服务进口总额为2067亿美元，较2月份下降了2.9%，创下了自2001年12月以来的最大单月降幅。而中国、日本、印度2008年的贸易顺差较2007年大幅度回缩。事实上，世界经济已经步入一个汇率重构的时代，汇率的大幅度调整以及由此产生的各种摩擦不仅使世界不平衡发生逆转，而且贸易总量也会步入增幅递减区间。事实上，世界贸易总量在2007年就开始进入增长速度递减的区域。据4月9日国际货币基金组织发布的2008年《世界经济展望》春季报告认为，发达国家2008年货物和服务进出口将分别增长3.1%和4.5%，比上年回落1.1个和1.3个百分点;发展中国家2008年货物和服务进出口将分别增长11.8%和7.1%，比上年回落1.1个和1.8个百分点。

最后，世界各国短期性的调整将使世界经济陷入“两难困境”，经济增长放缓、通货膨胀压力加大以及失业增加将进一步加剧，“滞胀”的威胁将进一步逼近。

世界各国在面临经济放缓和通货膨胀抬头采取一些短期性的措施。但是，各国宏观经济在全球化衍生出来的外部效应影响下无法胜任治理“增长放缓”和“通胀抬头”的重任，即任何一个国家单独控制通胀只会令其自身经济增长下降，但有利于降低其他经济体的通胀。对于中心国家，次贷危机的爆发以及很多发达国家房地产市场的吃紧，使以美联储为首的多国银行为了延缓危机的暴发、挽救本国经济，采取频繁向市场注资、降息等。但这些却加剧了国际流动性过剩的压力以及汇率相对调整的力度，导致大量流动性从资本市场向大宗实物商品流动，致使能源、材料和农产品(17.04,0.03,0.18%)价格飙升;而对于外围和次外围国家，为了应对价格上升带来的问题，又采取各项紧缩的，这无疑加剧了国际流动的异样变动以及全球经济放缓的步伐。因此，各国宏观当局会陷入一个囚徒困境之中，从而延缓调整，使“滞胀”的威胁将进一步逼近。 对中国的外部挑战

世界经济上述深层次的调整对中国宏观经济的外部环境将产生以下值得注意的问题。

第一，必须充分认识到本次世界经济放缓、通货膨胀抬头并不是单纯次贷危机与大宗商品上涨带来的短期产物，它在本质上是世界经济周期性调整的表现，因此，中国必定将在中期范围内面临外部环境恶化的挑战，中国宏观经济应当从中期角度进行相应统筹。

第二，决定世界经济周期调整的三大核心力量——“新技术扩散效应的衰退”、“全球化红利的递减”以及“全球经济不平衡的逆转”将直接作用于中国宏观经济，中国短期决策必须充分考虑这些力量作用中国宏观经济的途径和力度。

第三，石油和原材料价格的上涨虽然在表面上属于需求拉动型，但是必须清楚看到这种结构性价格上涨对世界各国的冲击具有严重的不对称性，它在本质上具有国际利益再分配的功能，是国际资本进行价值掠夺的新模式，贸易冲突以及国际宏观冲突的再起是各国经济制定必须考虑的一个核心要素。

第四，应当认识到本次世界经济周期性调整与上世纪70年代的滞胀虽然有本质性的区别，但应当充分重视“新型滞胀”出现的可能，宏观经济的使用需要超越传统的管理模式。 货币的紧缩只能定位于预期引导

本次世界经济放缓、通货膨胀抬头，我们认为并不是单纯次贷危机与大宗商品上涨带来的短期产物，它在本质上是世界经济周期性调整的表现，因此，中国必定将在中期范围内面临外部环境恶化的挑战，中国宏观经济应当从中期角度进行相应统筹。 超越宏观传统模式

我们认为，中国应该在深入研究美国次贷危机和国际商品价格上涨等现象的基础上，系统把握“新技术扩散效应的衰退”、“全球化红利的递减”以及“全球经济不平衡的逆转”等深层次调整力量对中国宏观经济的作用，密切注视中国宏观经济在全球化进程中与世界经济耦合的规律变化。

要从全球视野的角度，全面调整中国宏观经济的战略定位和工具选择，将贸易冲突以及国际宏观冲突等因素作为我国经济制定必须考虑的核心要素之一。

必须充分重视世界经济周期下行区间出现的国际贸易流量增速下滑、世界经济不平衡开始逆转等因素对中国外需的持续冲击，有步骤地

放缓我国外需调整的节奏。

中国要高度重视国际资本异样流动对中国宏观经济的冲击，在加强投机性资本流入管制的基础上，防止出现国际资本流动大幅度逆转对中国宏观经济带来巨大冲击的可能。

我们需要重新认识中国在国际货币和国际金融体系中的重要地位，强化货币的国际协调，防止单边调整带来的巨大宏观经济风险，积极通过双边和多边体系进行汇率协调和资本监管协调，要求美国等中心国家承担必要的国际货币和国际资本协调义务，发挥中国在国际金融协调中的重要作用。

应该积极推动国际大宗商品协调机制的建设，从实物交易和金融交易两个层面展开相应的国际商品价格形成机制的干预，使中国价格治理具有开放视野和国际方法。

我们应当认识到本次世界经济周期性调整与上世纪70年代的滞胀虽然有本质性的区别，但应当充分重视“新型滞胀”出现的可能，宏观经济的使用需要超越传统的管理模式。 调整“双紧”

基于产出缺口快速逆转、三大产业和三大需求同步出现增速下降、宏观经济调整顺周期效应十分明显以及结构性价格上涨没有明显恶化等原因，2008年下半年中国宏观经济在总体上应当对双紧进行调整，以防止中国经济重新步入以往“短期小幅回落引领中期加速性衰退”的顺周期调整模式。

必须防止增长模式转型过程中急于求成的冒进心态，充分认识目前“不平衡发展战略”以及外需适度下调的阶段性意义，避免外需大幅度回落过程中中国经济出现“硬着陆”的可能，在保证外需一定增长速度的前

提下，适度调整出口和进口的结构。因此，需要重新审视自2007年以来的各种贸易调整的力度，适当回调部分产业出口退税率或进口关税，同时应当控制人民币升值的幅度，防止加速升值对贸易带来的“阀值效应”冲击。

中国经济的外部非均衡所具有的自发性、国际性和中长期性决定了我们应改变“以调内为主，调外为辅”的定位，“内调收入分配结构，进而调整储蓄-消费结构”应当与“外调进口和资本流动，进而缓和双顺差的过度增长”并举，具有同等地位。

中国应该密切重视产业利润下滑、投资瓶颈产业重现、灾害重建带来的需求创造效应具有加速递减的特性以及房地产投资的反向调整等现象，避免投资出现名义增速与实际增速双双下降的大幅下挫局面，尤其要重视房地产市场因资金链断裂所出现的崩盘的可能，投资紧缩应当进行适度调整，适度进行信贷结构调整。

在国际游资大举进入中国市场的情况下，货币应继续坚持以数量型格局调整为主的策略，价格型工具的启用应当根据国际利率的变动以及世界汇率结构性调整的状况进行相机决策，积极地进行国际货币和国际金融协调应当是中国货币当局的核心任务之一。

通过深入细致的研究，我们认为消费升级和消费加速在目前是一个伪命题，结构性价格上涨的加速、实际收入水平的下滑以及中国消费刚刚完成等因素决定了我国将经济增长的发动机转向消费可能带来战略性的错误，消费的缓慢上升或实际增速的下降不仅意味着大幅度调整外需的战略定位存在问题，也意味着中国收入分配改革存在严重的滞后。 我们认为中国的财政应当采取中性定位，积极操作的定位，改变年初从紧的取向，适度扩大支出的规模。主要体现在：一是全力

抓好灾后重建工作，积极支持灾后重建的固定资产投资和各种救济工作，对特殊行业进行相关的财政补贴，防止灾害对宏观经济的短期冲击;二是应当加强各种生产和消费价格补贴，以缓和结构性价格上涨带来的民生问题;三是确定经济下行区间财政支出的中期规划，积极弥补由于外需、投资以及消费下滑带来的需求短缺。 价格治理必须要有国际视野

中国结构性价格上涨所具有的国际输入型特征超越传统的“供给推动”和“需求拉动”分析框架，传统的价格治理模式不仅无法在短期解除通货膨胀的威胁，反而会在价格管制中妨碍合理的相对价格释放及其经济结构的转化。中国价格治理必须要有国际视野，在加大国际协调、进行必要的国家商品价格形成机制干预的基础上，展开国内结构性价格上涨的治理。

这就需要中国正确认识食品价格冲击在中国历次通货膨胀时期的作用，高度重视食品价格在“紧平衡”条件下的“超调”特性，在加强国际粮食价格协调的基础上，采取粮食出口的短期管制，强化粮食生产的投入，进一步加强粮食自给战略的地位。

中国资源和原材料的价格上涨具有十分深厚的内在结构变动基础，不能简单采取价格管制模式进行治理，而宜采取价格释放和价格疏导相结合的方法。价格管制虽然在短期内可以防止国际通货膨胀的传递，但在中期，国内外价格的高额差异必然通过提高本国通货膨胀的预期而传递通货膨胀。因此，能源价格改革不仅是中国结构转型在中期的必然选择，也是稳定通货膨胀预期的中期选择。有步骤地部分放开能源价格不仅不会对中国结构性价格上涨带来全局性的影响，反而会有效解除瓶颈产业的约束，消除瓶颈产业存在所带来的价格形成机制扭曲的问题。

本币升值虽然与本国的通货膨胀之间存在着替代关系，但是，由于汇率传递效率的低下，采取人民币加速升值难以起到控制中国通货膨胀的作用，反而会引起外需的加速下滑以及国际游资的进一步进入。因此，近期不宜进行人民币加速升值。中国名义汇率的调整取决于国际利率和汇率结构调整，通货膨胀因素不宜成为汇率的目标函数。 虽然工资上涨对目前结构性价格上涨的加速没有产生重大冲击，但从历史和发展的趋势来看，工资水平持续的上涨可能是中国从结构性物价上涨向全面价格上涨转变的关键，因此，中国在调整收入分配格局时，必须控制工资水平上涨的幅度，劳动工资形成机制不宜在短期内全面展开。

目前结构性物价价格上涨依然具有合理性、必要性、国际性和多元性，同时也处于国民经济可承受的区间。因此，不要希望紧缩性的货币能够对这种价格上涨带来直接性的效果，也不要一国单独承担全球结构性价格调整带来的成本，货币的紧缩只能定位在预期引导的作用上，不宜进行持续的紧缩。

简单的紧缩和价格控制并非最佳选择

CPI结构性的高涨，实际收入水平增长的乏力，以及消费变动内在的规律，决定了我国难以在短期再次出现消费结构升级与总量加速。实际消费水平的缓慢上升，不仅意味着我国需要进一步进行国民收入分配格局重大调整，而且要求我们适当放缓结构性调整和外需收缩的节奏。 从社会消费零售总额名义增长率，我们可以十分轻易得出结论：中国消费正处于加速期，中国经济增长正在从投资拉动型向消费拉动型转变。

“消费加速，增长转型”是一个伪命题

总体而言，2008年中国消费速度呈现“名义加速，实际下降”的局面，一些研究人士所鼓吹的“消费加速，增长转型”是一个伪命题。其原因在于以下几个方面：通货膨胀及其预期对消费者行为的冲击决定了2008年上半年消费上升只是一个短期现象，进一步的通货膨胀冲击将使消费者行为发生逆转;2008年居民实际收入的下滑以及国民收入分配格局的进一步恶化都不足以支撑中国消费的加速和升级;在中国消费加速和消费升级完成的前提下，中国消费难以期待在短期内发生下一个消费。 在延续2007年结构性价格上涨的基础上，各项价格指标进一步上扬，通胀压力日益加大。价格上涨的国际输入性、结构上涨的持续性、货币的两难选择、经济下滑与CPI持续上涨的矛盾、输入型通胀压力与要素价格改革的冲突、收入分配格局的调整与工资型通胀的冲突、价格释放与价格控制的错位等因素不仅决定了价格治理的复杂性，同时也要求从全球视野、历史比较、中期角度来合理统筹价格释放与价格控制、需求总量控制与供给结构调整、短期工具与长期工具之间的关系。 2008年的通货膨胀基本延续了2007年4月以来价格逐季上升的趋势，各项价格指标都出现了大幅度的攀升。这种大幅度的上涨引起了社会各界的关注，导致大量认识的分歧和行为的分化。因此，我们需要从历史、从国际以及内在机制等角度深入研究目前的价格上涨问题。 2008年，无论是从CPI还是RPI来看，其内部结构与2007年基本是一致的，依然是结构性的价格上涨。与1988和1994年通货膨胀比较，中国短期内难以出现全面物价上涨。2008年，CPI结构与2007年基本没有变化，如果与1988、1994年两次历史上的通货膨胀相比较，我们发现以下几个要必须注意。

其一，中国前两次通货膨胀都是全面物价的上涨，其中大约80%的

因素是所有价格同步上涨导致的，大约20%是由相对价格变化引起的。而2007-2008的物价上涨并没有出现全面的物价上涨，其中80%以上是由相对价格的变化引起的。从2007年4月-2008年4月的结构变化来看，本次物价上涨在本质上是初级产品与制成品相对价格的调整，还不能归结为全面上涨的通货膨胀。

其二，无论那次物价上涨或通货膨胀时期，食品类价格都是处于核心地位。这说明食品价格本身在价格上涨环境中具有“超调”的性质，同时也起着“预期风向标”的功能。食品价格的稳定在价格稳定中具有十分重要的作用。目前食品价格的大幅度攀升，一方面反映了中国农产品(17.02,0.01,0.06%)“紧平衡”的现状，但更重要的是反映了人们对通货膨胀的预期和担忧。

其三，1988与1994年的通货膨胀都是在经济持续高速增长以及货币供给快速增加情况下发生。因此，本次价格上涨虽然有流动性过剩以及国际流动性的存量影响，但是来自货币冲击的影响几乎可以忽略，中国目前还没有出现高速通货膨胀的货币环境。

其四，1988和1994年的通货膨胀都出现了“名义工资-物价”螺旋上升的互动机制，工资的上涨与工资形成机制在全面通货膨胀的出现中起着十分重要的推动作用。2007-2008年的名义工资和实际工资都出现了上涨的趋势，但是名义工资增长速度与CPI的变化并没有同步，同时实际工资在2008年出现了下滑，因此，“名义工资-物价”螺旋上升的互动机制在目前还没有显现，向物价全面上涨的推动机制还没有形成。但是，实际工资的过快调整依然可能形成导致成本推动型通货膨胀的压力。 其五，从更深层次的分析来看，1988与1994年的通货膨胀在本质上是国民经济总需求和总供给失衡的产物，其核心标志就是正向的GDP

产出缺口过大。从中长期来看，产出缺口和核心CPI依然是衡量价格全面上涨的关键指标。与此相对应的是，2007-2008年的物价上涨并不是总供给与总需求失衡的产物。 论战价格上涨根源

超越“成本推动型通货膨胀”与“需求拉动型通货膨胀”的争论，需要从世界经济循环和周期变化的角度来审视中国结构性物价上涨的本质。中国价格上涨的结构性特征不仅决定于中国的全球化、工业化以及结构调整等因素，也决定于全球分工体系的调整、世界不平衡、美元贬值以及金融全球等因素。

自2007年以来，围绕中国价格上涨形成的根源展开了大量的争论。其中最具有代表性的就有“成本推动论”和“需求拉动论”。前者认为中国价格上涨的核心原因是由于原材料、生产资料、工资成本的上涨导致的，与货币供应量等需求因素无关，治理该种价格上涨应当以供给导向型为主;而后者认为包括原材料、各种生产资料价格上涨是由于需求本身膨胀导致的，任何通货膨胀都是由于货币发行过多引起，治理该类型的价格问题必须以紧缩货币为主。

虽然这两派的观点都给出自己的根据和计量模型。但是，这些模型和计量方法如果进行细微的调整，我们利用相同的数据会得出十分不同的结论。因此，我们需要一个更大的视野和一个更全面的分析框架——全球分析框架。通货膨胀抬头的现象不是中国独有的现象，而是一个全球性的现象。如果我们深入分析各国通货膨胀的特征和产生的根源，我们会发现大量的共同性：都是以PPI冲击为先导的，PPI的上涨速度基本都高于CPI的上涨速度;所有国家的物价上涨都是结构性的，都是以能源、食品以及基本原材料为主体，初级产品价格的上涨具有更大的幅度;大量

大宗商品价格的上涨不仅与全球结构调整导致的“供求紧平衡”有关，更重要的是与全球流动性过剩、美元贬值以及金融投机资本转向等因素相关。

大宗商品的价值属性的变化以及金融全球化导致了这些商品价格普遍具有“超调”的特型。具体来说，第一，全球化导致的分工体系的变化使大量落后国家进入工业化加速阶段，从而增加了对全球能源以及原材料的需求;第二，全球经济的持续增长带来的消费层次的提升以及石油价格攀升导致的生物能源需求的提升等因素，使全球对食品的需求量提高;第三，各种原材料、石油以及农产品(17.02,0.01,0.06%)的供给弹性与需求弹性都很小的特点决定了这些产品总会处于“紧平衡状态”;第四，在世界流动性过剩、美元贬值以及金融资产接连发生危机的前提下，世界大宗商品被赋予了金融投机以及资产储备功能，从而导致这些商品价格出现大幅度的攀升。

在这种背景下，我们来探究中国的价格上涨问题可能就可以发现一个统一的分析框架和思路。

全球结构性价格调整的根本力量来源于国际分工调整所导致的新一轮工业化，即中国和印度等国大规模工业化一方面加速提升了工业原材料和农产品的需求，另一方面加速降低了工业制成品及服务的成本。中国结构性价格调整不仅是自身全球化、工业化以及结构性调整的产物，更是世界结构性调整的产物。这决定了中国以相对价格调整为主导的价格上涨不仅有内生的特征，也有外生决定的特征，因此具有长期性和合理性。

由于美元贬值以及全球经济不平衡所导致的全球流动性过剩是加速世界需求提升的推动力量，这种国际分工调整的货币表现形式必然通过

贸易的不平衡以及国际资本流动，引起非中心国家出现流动性过剩问题。全球总需求的提升既有货币的因素也有结构性因素。而这些因素分别通过不同的途径对中国价格上涨产生十分重要的影响。因为中国的流动性大部分来源于全球不平衡所累积的贸易顺差和国际资本流入，中国原材料价格的上涨依赖于世界市场的价格上涨。世界不平衡问题的解决以及国际货币的协调成为各国通货膨胀货币因素调整的基本前提，任何单个国家企图从中长期来解决流动性过剩以及投机资本流动的问题都可能带来沉重的负担。

通过分报的研究表明，第一，国际石油价格及国际大米价格的上涨对国内商品起到了成本推动的作用，同时也对当前物价总水平的上扬起到了主要原因;第二，国际热钱的涌入和巨额的外汇储备在此轮通胀中也发挥着相当重要的作用，其贡献率达到了6%，外生性的货币扩张是中国货币扩张和需求扩张的核心，中国的需求膨胀不能单纯在本国内在体系中寻找根源;第三，通过建立包括各种内在因素和外部因素的综合计量模型表明，汇率、外汇储备、国际石油价格及国际大米价格四个因素对通货膨胀的贡献率大于国内因素的贡献率。在滞后10期，国际因素的贡献率达到31.38%，而国内因素的贡献率仅为9.35%，这证明了此轮通货膨胀具有国际输入型通货膨胀的特性。

第三、不能简单化目前我国价格上涨的国际传导路径，正确把握汇率与通货膨胀之间的关系，必须充分重视国际市场价格变化对本国通货膨胀预期的影响以及国际资本的异样流动对通货膨胀形成的压力。 我们认为，在开放条件下如何治理价格上涨问题，取决于我们对通货膨胀国际传递机制的判断。通常的方法是：本币升值、进口商品价格管制和顺差调整。

对于本币升值，大部分人主张利用人民币加速升值来缓解中国的通货膨胀，其理由就是在开放的市场经济体系中，本币对外升值与本币对内贬值是相互替代的，本币升值将缓和本国通货膨胀的压力。这种观点无论在理论上还是实证上都存在致命的问题。因为它忽略了汇率预期与资本流动的关系以及汇率传递效率的高低。

进口商品价格管制在本质上是一个短期工具，但在中国却成为一个中期工具。不过，这种管制并没有完全隔绝国际商品市场和中国市场之间的价格联动，因为中国的市场主体往往根据国内价格与国际市场价格的差额来消除通货膨胀预期的。通过计量研究表明，中国的价格预期决定于两者因素，一是前一期的通货膨胀水平，另一个就是国内外差价。因此，进口价格的管制虽然可以延缓价格的国际传递速度，但它依然可以通过预期的调整进行传递。这同时也说明，目前单纯采取紧缩货币来稳定通货膨胀预期的方法并不全面，还需要考虑通过部分价格释放来调整通货膨胀预期。

宏观应偏向避免经济下滑

面对我国经济的内在结构关系以及运行机制的困境，我们必须充分重视，选择各种相应的治理措施。

其一，中国资源和原材料的价格上涨具有十分深厚的内在结构变动基础，而农产品的价格上涨却表现为输入型和偶然性的特征，因此，对于前者应当进行适当的价格释放，而不是简单的价格控制。而对于后者则应当可以在供求缓和的基础上加大相应的价格管制和价格干预活动。事实上，只要我们通过经济增长对资源和原材料供求的分析，我们可以得出这些价格上涨的必然性，而通过资源价格上涨的计量也可以看到，资源价格的放开在目前技术水平大幅度提升的基础上对经济的冲击并非

想象那么大。

其二，在国际游资大规模迁移的背景下，货币的两难困境决定了通胀治理的货币方法应当以数量型工具为主。中国货币陷入了两难困境，外生性货币扩张的长期存在使货币的有效性大幅度降低。但与此同时，国际资本的大幅度调整，使中国面临资本大量流入的压力，对人民币升值以及人民币利率上调的预期使大量游资进入中国，从而使货币供应量被动地大幅度增长。因此，货币中价格工具基本处于失灵的状态，难以启动对治理通货膨胀起到决定性的作用，而另一方面数量型工具在没有得到价格型工具的帮助也难以起到全局性的作用。但是，我们应当认识到，货币的数量型工具与价格型工具之间的严重脱节，即在大幅度提高存款准备金率的同时，利率没有任何变化的状态可能是我们相当一段时期内的合理选择。不过另一个很重要的原则应当明确，中国单方面紧缩流动一是会让中国承受过多的调整成本，二是也无法真正起到压制流动性增长的作用。货币的国际协调在中国全球化时代显得格外重要。

其三，在调整国民收入分配格局时必须重视中国出现“名义工资-物价”相互作用的通货膨胀机制的形成。如前所述，中国目前经济结构调整的关键并不是简单的调整外需，而是在通过大幅度调整收入分配格局的基础上，加速消费的结构升级和总量增长。但是，改变收入分配结构的核心环节就是要降低和企业在国民收入的比重，其手段主要体现在工资水平的提高。但是通过分报告6和分报告7研究表明，工资增长虽然目前还有一些空间，但进一步大幅度提高工资可能通过农产品价格的提升以及市场效率提高较慢的产业价格的提升而带动全局性的价格上涨。

其四，必须注意中国经济增长速度与结构调整之间的深层次关系，较高速度的经济增长与目前结构性价格上涨的治理在中期并不存在必然的冲突。

中国较高的经济增长具有十分重要的战略性的意义，因为中国经济往往是在高速度中完成结构调整的，低速增长或负增长不仅无法为结构调整带来必要的空间，反而会恶化结构调整的动力。结构性价格上涨在本质上是对高速经济增长中进行结构调整所做出的积极的市场反应。因此，牺牲高速经济增长来治理结构性价格上涨不仅不能使中国结构性问题得到改善，反而使之更加恶化。事实上，中国2003-2007年的高速经济增长的核心来源是技术的提升、规模效应和范围效应的形成以及市场配置效率的提高，而这在很大程度又恰恰是防止结构性物价上涨演变为全局性物价上涨，消化成本性价格上涨向最终消费品价格上涨的关键所在。因此，简单的紧缩和价格控制并不是中国宏观经济的最佳选择，在经济下滑与CPI结构性持续上涨之间，宏观经济目标应当更偏向于前者。

雪灾和震灾将轻微改变2008年宏观经济

2008年初的雪灾和5月的震灾，是否对上述分析的中国宏观经济的走势以及中国宏观经济的方向产生巨大的影响呢?要回答该问题必须处理两个方面的问题：一是必须明确各种灾害通过哪些途径会对于宏观经济产生冲击;二是此次地震灾害通过不同途径对宏观经济产生影响的幅度。

地震对宏观经济增长的影响必须从供给和需求两个方面来进行把握。在供给方面主要体现为，财富存量的损失和劳动力的损失导致受灾地区生产能力的损失，即“供给损失效应”。因此，它与财富损失存在本

质的差异。在需求方面，则会体现在灾难应对和灾后重建所形成的对其他区域的需求增长之上，即“需求创造效应”。

一般而言，只要其他区域的生产供给不存在问题，或供给弹性很大，灾害导致的“供给损失效应”应当远远小于“需求创造效应”，因为几十年的财富累积将在几年中得到加速重建，同时，灾后重建的支出在重建恢复阶段具有加速递减的性质，前1-2年因为救灾的紧迫性所产生的支出远远大于后面几年所产生的支出。所以只要经济体系没有供给上的大问题，灾害对于前几年的经济增长往往有一个拉动作用，在经济学中一般称为“破窗效应”或凯恩斯的“挖坑经济学”。

我们认为，雪灾和震灾将轻微改变2008年宏观经济的运行状况，其“供给损失效应”与“需求创造效应”的不对称性在短期内延缓了中国经济下滑的趋势，宏观经济应当在短期分层次做出不同的调整。 其一，震灾对存量冲击较大，“供给损失效应”较小。根据官方公布的数据和相关估价方法，本次大地震对于中国经济的损失是严重的，财富性损失估计在4200亿-5000亿之间。但是正如前面所言，这是存量的损失不能直接等同于今年GDP的损失。整个四川地区2007年GDP总额为10505.3亿元，占全国GDP的4.2%，本次重灾区13县市的GDP总额仅为四川的8.17%，占全国GDP的比重0.34%。即使这些区域2008年不进行任何生产，2008年中国GDP直接下降幅度也不会超过0.34%。事实上，在各方面共同努力下，灾区的灾后生产恢复比想象的好得多。因此灾害带来“供给损失效应”不会超过2%。

其二，“需求创造效应”很大，有效缓解了2008年内需与外需增长速度同步下降带来的经济下滑压力。灾害应对和灾后重建所支出的庞大开支直接构成了宏观经济的需求。这些支出主要包括灾区居民的日常生活

费用支出、住房重建支出、医疗费用支出、过渡房以及住房重建支出、基础设施重建支出、灾后防疫支出以及其他救灾支出，虽然很多支出是分几年进行，但2008年是主要开支年，其费用支出规模较为庞大。 对于消费而言，重建过程中灾区居民的消费处于非正常状态，基本依靠救济，除了正常的生活消费，还有大量的医药救济和疾病防治。因此，总消费水平应当略有上升。2007年四川省社会消费品零售额占全国的比例为4.48%;2006年遭受重灾的13个县区占四川省的6.39%，重灾的13个县区仅占全国的不足0.3%，因此，灾区消费水平的上升占全国的比重可以忽略不计。

对于投资而言，灾后重建将在废墟中进行。由于四川财富受损的规模在4200亿-5000亿元，灾后重建的标准又要高于当地原来的标准，同时由于目前固定资产投资价格高涨，灾后重建在3年内完成，因此估计2008年的灾后固定资产投入规模在1500亿元左右以上。该规模要比重灾区2007年370多亿的固定投资规模笔高出3倍多，灾后重建将直接导致全国固定资产投资增速提高1个百分点左右。

当然，这些支出本身可能导致其他区域的加速生产和加速投资，特别是在水泥、建材以及帐篷生产等行业。因此，灾后重建可以使全国的固定资产投资加快1-1.5个百分点。这种灾后重建的投资拉动效应在2008年年初的雪灾重建中得到集中的体现。今年年初，我国遭受了罕见的冰冻雨雪等极端自然天气灾害，为保证农业生产和农民生活，和各级地方在农业投资方面加大力度，今年一季度，第一产业(农业)投资增速高达80.8%，农村固定资产投资3529亿元，增长18.3%，而雪灾6省市在第一季度中的固定投资速度比其他区域平均高出6个百分点。 其三，在供给略微减少和需求拉动明显的双重力量作用下，2008年

价格上涨压力将轻微增强。由于地震在短期内造成供给减少和需求的增加，地震灾害将使我国已经偏高的物价面临进一步上行的压力。这是因为由于本轮CPI上涨主要是由食品引起的，而四川是全国的农业大省，农业生产占全国的比例达7.2%。地震使大米和生猪生产受到影响，加大物价上行的压力;大规模的灾后重建，固定资产投资增加，可能使建筑材料等投资品价格指数进一步提高;减少受灾地区信贷控制，货币供应和流动性增加，也会加大物价上行的压力;灾害将影响人们的价格预期和行为模式，在“紧平衡”约束下产生一系列的放大效应。四川为全国输送了大量的农民工，灾后大量工人返乡，造成其他地区劳动力短缺，企业劳动力成本上升。

当然，正如前面所言，由于供给损失不超过0.2%，需求拉动不超过0.6%，根据中国以往的产出缺口-通货膨胀关系推算，所导致CPI上涨的幅度应当在0.2%以内。因此，地震对总体通货膨胀的压力不会十分明显，只是在部分行业中会凸显。

其四，中国宏观经济在总体方向不变的前提下，进行一定程度上的结构性调整和操作方式的调整。

灾害对中国宏观经济增长有轻微的拉动作用，对物价会产生可以承受的上涨压力。因此，中国宏观经济在总体上不应当受到灾害的影响进行方向的改变——在紧货币数量控制的前提下，适度调整外需下滑的速度;在控制结构性价格上涨幅度的基础上，继续推进结构性调整;在强化国际协调的基础上，展开汇率和货币的深度调整;在提高瓶颈部门供给的目标下，适度调整财政开支的总量和结构，而只进行局部的结构性调整。